“海日生殘夜，江春入舊年”，轉眼中國農歷新年將至，2017年1月20日，中國統計局公布了年度核心經濟數據。在全球經濟增長中樞下降的背景下，2016年中國經濟依舊實現了6.7%的經濟增長。從中國看中國，疾風知勁草，“L”型下行不改穩健基調，經濟結構的內生變化蘊藏著發展的新希望；從全球看中國，歲寒見后凋，中國經濟在增長動能上始終具有比較優勢，外部格局的深層改變預示著崛起的新機會。我們認為，整體數據偏向正面，四季度經濟增長率的翹尾更是超出市場預期；中國經濟穩中有變，謹慎樂觀之余我們更是希望投資者關注三個核心特征，即減速增質的趨勢特征、三期疊加的周期特征和三重接力的政策特征。

       一、趨勢特征：減速增質        自然規律無法阻擋，內生變化決定未來。經過改革開放后30多年的高速起飛，中國經濟已經成為全球第二大經濟體，經濟增速的趨勢性下降勢在必然。減速本身是自然規律，并不代表著經濟增長動能的減弱，更不意味著經濟發展的滯澀。面對自然規律的挑戰，中國謀求發展重心的轉變，從粗放增長轉向集約發展，而伴隨著發展理念的變化，中國經濟也呈現出“減速增質”的關鍵特征。經濟增長質量的提升體現在多個維度：
       第一，產業結構更趨合理。2016年，第一產業、第二產業和第三產業增加值分別增長3.3%、6.1%、7.8%，就業吸納能力強、內生增長動能穩定的第三產業不斷做大；
       第二，消費引擎更趨強勁。2016年社會消費品零售總額實際增長9.6%，其中，網上零售增長26.2%，消費崛起和消費升級正在形成穩健、有力的新動能；        第三，利益共享更趨均衡。2016年居民人均可支配收入實際增長6.3%，城鄉居民人均收入倍差略有縮小；
       第四，風險管理更趨有效。“三去一降一補”初顯成效，制約經濟結構升級的風險要素并未進一步惡化；
       第五，全球站位更顯重要。中國經濟對全球經濟的核心穩定作用進一步增強，2016年中國經濟增速在全球前十大經濟體中位列第一，此外，中國經濟總量是其他9個全球增速最快經濟體經濟總量之和的2.21倍，中國經濟的確以大象的身軀跑出了獵豹的速度。        值得強調的是，根據我們對國際股市長期表現的前期研究，股市不是經濟增速的晴雨表，而是經濟增質的晴雨表，中國經濟“減速增質”的核心特征恰是我們對大中華地區股市表現保有長期謹慎樂觀的根本原因。

       二、周期特征：三期疊加
       周期是重要的，但更重要的是，周期和周期之間是有區別的，同一個經濟體，可能處于不同類型的周期之中。從2016年5月起，我們就在反復強調，中國經濟的周期特征是“三期疊加”，即“短周期反彈+長周期下行+超長周期崛起”。從2年左右的短周期看，中國經濟自2016年下半年起開始季度增長觸底反彈；從5-10年左右的長周期看，中國經濟處于“L”型年度增長率下降通道之中，2017年增長率將較2016年再有下降；從30-50年左右的超長周期看，供給側結構性改革將理順內生機制，一帶一路等走出去戰略將打開外部格局，微觀激勵機制的重建和全球治理變革的進展，都將有助于中國經濟的持續崛起。最新數據再度證明了我們這一明顯有別于市場的判斷。2016年第四季度，中國實際GDP增長6.8%，高于前三季度的6.7%，短周期反彈證真；而年度數據“減速增質”特征的彰顯也為中國經濟在“L”型下行中保持崛起動能提供了保障。從反彈動能的角度分析，我們判斷，本輪短周期反彈的高點在2017年第一季度至第二季度，下半年將是中國經濟夯實增長底線、尋找支撐動能的關鍵節點。

       三、政策特征：三重接力
       在三種經濟周期疊加的背景下，中國經濟的穩健發展需要政策搭配的持續優化。我們認為，2017年中國經濟政策搭配將以“三重接力”為主題：
       第一，財政發力接力貨幣擴張。2017年將正式拉開特朗普時代，全球通脹預期上升，中國經濟底線的穩固需要財政政策在積極的方向上更加有所作為；貨幣政策將保持穩健基調，雖然不會出現實質性緊縮，但進一步松弛的制約因素有所增強。
       第二，供給側政策接力需求側政策。2017年，需求側刺激性政策的政策目標是夯實底線，而積蓄長期增長動能、形成發展新局面的任務留給了供給側結構性改革。供給側結構性改革也將從頂層設計階段深度進入貫徹執行階段，“三去一降一補”將砥礪前行，國企改革將穩步推進，全要素生產率有望漸次提振。
       第三，積極防御接力韜光養晦。2017年年初人民幣的表現已經初步顯現出中國政策層在外部博弈中謀求主動的重要變化。正如我們在此前深度報告中分析的，特朗普時代全球貿易摩擦的加劇幾乎不可避免，中國需要積極應對、掌握主動；在英國硬脫歐、美國戰略內斂的背景下，全球治理不斷變革，國際格局深層轉變，中國將以“親誠惠容”的模式推進全球利益的協同和全球秩序的改進。（程實 工銀國際研究部主管，盤古智庫學術委員）